高收入保证热潮之后的冷思虑,强化监禁背景下

  杨倩雯

截至到去年年底,一共有10家保险公司累计举牌了36家上市公司的股票,投资余额是3650亿元,占整个保险资金运用的余额是3.3%,平均持股比例是10.1%。涉及的36家公司中有21家是蓝筹股,占全部被举牌股票的93%。险资近年的大显身手让市场目睹了资本的强悍。在上周保监会表态强化监管后,投资者如何评估当前的险资举牌行为呢?又有哪些机会和投资趋势可供参考?

业内人士猜测,国华人寿的资金很可能投向了信托计划、项目资产支持计划等非标债权资产;最近一段时期,非标债权资产的利率正处高位,有保险资管公司负责人对记者称,其已很难通过此种方式发行产品,过高的利率正挑战着他们作为产品计划发行人的承受能力

  近一年来,网销渠道上打着“理财”旗号的高收益型万能险大行其道。在今年的“双11”期间,生命人寿、国华人寿等保险公司凭借高收益的保险理财产品保费拔得头筹,该类产品收益率集中在5%~7%之间。

以下是博览研究员以问答模式,回应对于强化监管背景下,如何把握险资最新举牌动向的一些核心看法。

“1212会员回馈月,全场满199元减100元。”

  其中,生命人寿打出的5.32%预期收益率+1.8%集分宝的产品,销量快速达到1
亿元;国华人寿更是借着高达7%的预期收益率在三天内获得7.71亿元的总销量,高收益万能险占其中绝大多数。

问:此轮举牌潮有何特点?

继“双十一”之后,“双十二”开启了电商一年一度的年终盛典。

  然而“盛宴”过后,市场对其是否能兑现如此之高的预期收益率以及背后折射的风险也疑虑重重。

答:大致呈现以下特点:大部分举牌在四季度完成;偏好股息较高,业绩稳健的银行、地产等蓝筹股,如民生银行,万科等。

今日零时起,平安养老险在淘宝平台推出一款预期收益率为7%的产品,成为市场关注的焦点。

  高收益来自何方?

问:险资举牌的背景是什么?

不过,在“双十一”极度高调的国华人寿在“双十二”则稍显低调,没有抢眼的7%,在淘宝上销售的招牌保险产品的预期年化收益率回调到了5.2%。不过,这一收益率在同业同类型产品中也属上等。

  在国华人寿预期年化收益率达7%的“华瑞2号”计划对应的电子保单上载明,主要投资策略为固定收益资产配置比例不低于20%,权益类资产配置比例不高于80%。

答:1.定价和投资端高度市场化。12年险资新政——14年推动保险大类资产监管——13年8月传统险费率市场化——14年12月万能险——15年9月分红险费率市场化。

从去年“双十二”的单团三款产品销售过亿元,到今年9月的单品三天销售过亿元,再到今年“双十一”的10分钟销售过亿元,国华人寿可谓是凭借高收益万能险斩获颇丰的典型寿险公司。众人关心的一个问题是,为保证产品高收益,保险资金投向了何处?

  从投资策略来看,也足以看出其较为激进的风格。而从生命人寿和国华人寿去年的年报来看,也可以看出其在实际操作上与上市险企的区别。年报显示,生命人寿持有至到期、定存和可供出售占总资产的比重分别为20.9%、21.5%和22.3%,国华人寿三者比重分别为10.6%、11.5%和42.1%。“这一结构与四家上市公司呈现出了明显的差异,上市公司从配置结构来看,比重分配呈现出持有至到期较高,定存和可供出售比重相当的结构特征。”长江证券研究员刘俊表示。

大力拓宽了资产端投资范畴保险产品创新明显增强。

2012年

  这其中,可供出售权益资产配置比重较高是一大原因。生命人寿和国华人寿去年末权益资产占总资产的比重分别为18.1%及13.3%。“目前上市公司权益资产占投资资产的比重下降到10%以内,三季度略有提升,但是比重依然小于13%,非上市公司相对而言在投资方面更显得激进。”刘俊称。

2.低利率环境放大保险产品吸引力。15年经历5次降息,从收益率变动来看,定存下降幅度最大,存款和理财搬家的动力更强。降息叠加定存收益率快速下降的背景放大了保险产品的吸引力。

国华投资收益增长241%

  而与上市险企在债权投资项目上的激增不同,生命人寿和国华人寿则更偏向于房地产投资及股权投资。其中,生命人寿的房地产投资占总资产比例从2011年的5.6%提升到2012年的9.2%;国华人寿的长期股权投资占比从2011年末的0.8%提升至2012年的7.2%。而从国华人寿投资收益结构来看,股息收入占比超过32%,显示股票及长期股权方面的配置规模较大为其带来了较高的股息收入。另外,国华人寿在2012
年大幅增加固定收益金融产品,对应的规模在21.7亿元左右,“我们认为此类非债券固定收益金融产品有可能为信托产品以及其他资管产品。”

3.由于存在监管套利,保险是唯一可以加杠杆投资股票的金融机构,险企可以选择配置股市。

国华人寿对“双十一”预期收益率达7%的华瑞2号解释称,该公司过往一直领先于行业的投资收益率是实现产品收益的保障,同时,这款产品是“双十一”特供,目的是回馈客户,为此,淘宝和国华人寿都拿出了大量资源。

  刘俊称,总结来说,此类高收益理财类保险获得较高的投资收益可能的途径为:“较高的权益资产配置,博得股票高收益;对接高收益的信托和资管产品,通过大拆小的方式分享高收益;对接房地产和股权投资,获得高收益。”

问:险资举牌的目的是什么?

据业内人士称,淘宝收取保费的1%左右作为平台费用,“双十一”当天,淘宝免费提供销售平台。

  无形的约束

答:目的表现不一,暂时可分为三种情况:

具体到投资收益,近两年年报显示,国华人寿投资收益由2011年的2.36亿元增至2012年的8.06亿元,同比增幅达241.88%,而其总资产同期仅增长65.38%。

  从国华人寿的官网来看,高收益的“华瑞2号”在这两周的结算利率均达到7%,但刘俊认为,高收益率带来保险理财产品快速扩容的同时也会面临投资比例限制及偿付能力两个刚性约束。这意味着高收益理财产品的规模不可能很大。

1)以前海人寿为例:实际控制人战略收购的融资载体;

与此同时,2011年国华人寿新增了长期股权投资和投资性房地产的投资,这两项资产2012年年底占总资产的比重,由2011年年底的4.81%增至12.31%。

  在现行规定中,险资投资证券、投资基金和股票的余额,合计不超过该保险公司上季末总资产的25%;投资未上市企业股权、股权投资基金等则合计不高于上季末总资产的10%。同时,对于风险类资产配置比重提升亦会降低公司的偿付能力充足率。偿付能力不足会被限制投资和承保业务开展,从而制约保险公司业务继续扩大。本月初,国华人寿就因为偿付能力低于150%被保监会出具监管函,暂停其分支机构的增设。

2)以安邦保险、生命人寿为例:长期财务投资;

2011年年底,国华人寿的长期股权投资、投资性房地产规模分别为9433.96万元、50280万元。2012年,国华人寿继续加大这两项投资,到2012年年底,长期股权投资规模增至148648.95万元,同比增长14.75倍,投资性房地产规模也增长106.3%至103720.49万元。

  同时,高收益的持续性不强也成为了市场对高收益理财型保险的一大质疑。“险企对接的高收益信托产品或者资管产品往往期限在1~3
年左右,期限较短,因此未来的收益率持续性不强。”而新会计准则规定,万能险不被计入保费,这类产品价值较低,对“保险公司利润空间的降低则是非常明显的,保险产品逐渐沦为一个通道,保险公司也仅仅能获得通道费用的利润空间,业绩的持续性非常弱。”刘俊称。

3)其他保险公司:以获得买卖价差收益为主;

挂钩非标资产?

  正是基于这样的因素,“双11”战场上硝烟弥漫的均是没有渠道、规模优势的中小型保险公司,而他们拼的也大多是收益率,主打产品的同质化严重,且保障性均较低。这样的产品形态及“爆发式”的集中销售方式也会产生集中期满和集中失效的问题,加剧公司未来面临的期满赔付和退保压力。根据国华人寿年报,2012年度其退保率高达14.13%。

问:谁是险资的青睐对象?

国华人寿并未表明其高收益万能险的保费投向,不过,业内人士猜测其资金很可能投向了特定计划,类似信托计划、项目资产支持计划等非标债权资产。也有人认为,这些万能险保费的投资去向与国华人寿的实际控制人刘益谦的资本运作不无关系。

  事实上,除了保险公司外,还有大批的基金公司入驻电商平台。数据显示,短短3个月时间,50家基金和保险公司在淘宝开店,有超过200种产品在线销售。

答:从举牌行业来,主要集中于房地产,商贸零售、公用事业和银行。其中商贸零售和公用事业也偏重于有地产类资产或者自有物业资产的。

今年以来,不少寿险公司都尝试推出资产挂钩型万能险产品,这类产品最突出的特点就在于高收益。

  “淘宝本不是金融机构,也不是金融市场,资金流量再大,仅依靠淘宝平台,目前还养活不了众多急于尝甜头的基金公司和保险公司。而对于粗放期的金融企业,还没有真正掌握大数据的经营,充其量只是帮助淘宝实现客户数据的工具,若这些金融企业依然依赖淘宝做代销渠道,而不具备和淘宝一同运营大数据的能力,即使登陆淘宝,也是毫无意义的行为。”业内人士表示。

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“小型保险公司推出这样的万能险可以理解,赔本赚吆喝,至少从承保的角度讲,肯定是不赚钱的。”某研究机构分析师认为,尽管如此,只要投资能力跟得上,寿险公司也可以通过万能型产品投资账户的良好运作实现7%的收益。

从举牌公司的净利润、ROE、股息率来看,股息率优势并不明显,2%-5%区间;ROE位于10%-20%左右;净利润增速1%-30%区间,波动较大。结合三者来看,被举牌公司具有低估值高ROE特性,现阶段来看股息率和净利润增速趋势存在一定不确定性。

“资金的真实投向外界很难知晓。一般来讲,万能险专项资金更多地是投向国债、企业债或债权计划等固定收益资产,权益类资产的投资比例很低。”一家外资寿险公司的北美精算师称,只要资金所投资产能给予高收益,万能险的结算利率维持在高位也不无可能。

在保险公司举牌获得股权的背景下,P/E成为重要的衡量标准。理论上来看,目前万能险的预期收益率在6%-7%左右,考虑到渠道成本预期成本在8%-10%左右,PE位于10-13左右的资产具有较强的吸引力。从目前市场情况来看,满足这一估值的上市公司资产在逐步减少。

betway体育app,“投向信托计划等非标债权计划的可能性很大,不然很难保证盈利。”某中资公司投资人士称,此前已经有保险资管公司尝试借用信托通道发行基础资产信托计划,收益率覆盖7%不成问题。

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有保险资管公司负责人对记者称,最近一段时期,非标债权资产的利率正处高位,其已很难通过此种方式发行产品,过高的利率正挑战着他们作为产品计划发行人的承受能力。

在股票中主板、中小板、创业板系数分比为0.31/0.41/0.48,中小板和创业板资本金基础因子较大算是各类资产之首,并且如果股票资产价格翻倍,资本金要求基本上也会翻倍。从这个角度而言,在没有合适的非标配置背景下,主板大蓝筹成为降低资本金要求的优选配置方案。

今年二季度,某大型寿险公司曾在银保渠道限量发售一款资产挂钩型万能险产品,该产品的结算年利率达5.25%。据该公司内部员工称,当时该公司银保部极力反对推出这一产品,因“卖一单赔一单”。不过,这一产品的投资收益并不需公司“贴钱”,所得保费投向某保险资管公司发行的项目资产支持计划,据媒体报道,这一计划的协议收益率为6.8%。

问:举牌险企目前的业务特征如何?

不过,即使目前维持在高位,万能险的结算利率也不一定能长期维持。“万能险产品的资金最初几年投向有固定收益的资产,因而能确保收益。而随着所投资产计划到期,资金再选择其他投资品种时,收益可能会失去保证。”某外资寿险公司人士称,届时,客户的实际所得收益率将较预期水平有所降低,可能只有最初的保底利率2.5%。

答:从举牌公司的情况来看,主要集中于安邦、生命、前海、国华人寿。从收入情况来看,万能险收入排名前8中除珠江人寿、平安人寿之外,基本上都参与了举牌。这6家公司保费收入中呈现的结构特征:万能险快速扩容,同比增长基本上翻倍;原保费收入增速不高。

满足监管要求必会增资

中小险企的资产配置结构与行业资产配置相对差异较大,主要体现为股票、长期股权和非标资产配置比重较大,非标配置或达到上限。从华夏、安邦、生命、前海和国华14年年报来看,华夏和国华股票配置比重较高,安邦和生命股权类资产配置比重较高,华夏和国华在非标类资产配置比重较高。从行业普遍的情况来看,非标资产包括信托计划、债权计划、保险资管和券商资管产品配置比重基本上已经达到上限。

尽管从投资角度看存在盈利的可能,但由于在计算偿付能力充足率时,非标债权资产的认可资本比例很低,是名符其实的资本高耗者,因而,保险公司的高收益万能险实际上对资本提出了更多要求,险企要维持偿付能力充足率,就必须及时补充资本金。

问:险企的资产配置情况如何?

国华人寿因三季度末偿付能力充足率为125.51%(实际资本10.81亿元,最低资本8.61亿元)、属于偿付能力充足Ⅰ类公司而接到保监会监管函,保监会暂停其增设分支机构,要求其采取措施改善偿付能力。

答:股权类资产是高收益资产,中小险企配置意愿强烈。从收益率来,银行存款预计在3%-5%,债券类收益率在3.5%-5.5%,股票基金收益率波动较大,其他资产中信托、券商资管产品等收益率预计在5.5%-6.5%,股权投资收益率在8%-10%左右。股权投资收益率优势明显。

随后国华人寿召开股东大会,决定以1.25元/股的价格发行新股3.2亿股,增资4亿元,国华人寿股份总数将随之增至23.2亿股。

以上市险企为例,资产端收益率股权收益率(10%)>非标收益率(6%)>企业债/国债(4%-5%)>股票资产,股权和非标收益率优势明显。从公司资产配置来看,上市险企股权/非标配置2%/10%-15%,中小险企10%/30%。股权资产配置方式除一级市场购买外,二级市场购买也成为重要手段。安邦、生命14年底长期股权投资占比均超过20%,趋势较为明显。

新股发行分为两部分:其中的5100万股向现有股东发行,各股东按持股比例以现金方式直接认购,放弃认购的股份由其他股东认购;其余的2.69亿股新股向新理益集团有限公司发行。因此,刘益谦任董事长的新理益集团有限公司出资3.3625亿元,将以11.59%的持股比例成为国华人寿的新股东。

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问:险企的投资趋势是什么样?

答:从趋势判断来看,主要从资产端和负债端两个方面去分析。

从资产端,我们认为综合考虑股权投资收益率和偿二代的因素,股权投资的吸引力依然存在,股票投资风险依然较高转为股权投资的诉求强烈,但举牌转为股权投资的路径能否完成取决于二级市场股票是否具有吸引力,估值/ROE/净利润增速是否具有优势;

从负债端来看,低利率环境之下,储蓄资金追求较高收益率的趋势不会变,不是保险产品也会有其他金融产品承接理财转移的趋势,投资端更加灵活的金融产品如万能险兼具收益率、流动性优势,具有极强的吸引力,在没有外部监管的背景下下,资金才会保持较为快速增长。

但是两个因素的不确定性会对于持续举牌产生影响:1、估值的优势会快速消失;2、监管或控制负债规模的快速膨胀。

问:当前部分险企存在风险的原因是什么?

答:1、资产和负债端风险偏好不一致

中小险企资产端风险明显高于负债端风险。如果“存款转保险”“理财转保险”趋势确认,投保人承担的投资风险明显在提升,存款或理财产品主要投资于债券类资产,而万能险投向更加丰富,我们认为股票或股权类资产风险明显高于债券、银行存款等固定收益类资产。投保人在被动提升风险偏好。

2、流动性风险暴露增加

负债端被动提升风险偏好会导致的一个直接影响是保险公司流动性风险增加。虽然保险理财产品收益率不保底,但如果产品销售规模较大,同时存在销售集中到期的可能性,那流动性风险将会明显增加。产品由非刚兑演变为必须刚兑类产品,增加了公司潜在的流动性风险。

问:目前对于险资投资的管控如何?

答:在投资端,保监会2015年底通过压力测试的方式摸底“短债长投”带来的潜在流动性风险,并提出通过以下方式控制重大风险:1)提高流动性资产比例;2)限制资金运用渠道或比例;3)限制相关保险产品业务销售;4)责令股东提供资金支持。投资端的监管将直接影响民营保险公司未来股票投资的比例。在负债端,保监会已于近日下发《中国保监会关于进一步规范高现金价值产品有关事项的通知(征求意见稿)》,将从保费角度严格限制短期万能险产品的规模。负债端的监管将直接影响民营保险公司潜在杠杆提升空间。

据测算,综合考虑监管收紧对于民营保险公司股票投资比例和杠杆倍数的影响,2016年部分投资风格激进的民营保险公司投资股票的增量资金将同比缩水50%以上,由险资举牌驱动的蓝筹股行情或难以长期持续。

问:哪些举牌险资可能存在潜在性风险?

答:由于上周一行三会上,保监会主席表示要对少数公司举牌行为可能引发的风险保持警惕。下一步会持续关注和监测险资的举牌行为,强化监管措施,加强风险预警和管控,确保在规则允许和法律法规的框架下来进行操作。近期将开展万能险的风险排查。

所以,博览研究员认为,对于目前险企中,以博弈差价和超发万能险品种的以及在收购战略中遭遇上市公司停牌的险企将首当其冲。例如:前海人寿、国华人寿等。此类险企容易遭受兑付危机和流动性紧缺的影响。

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